株価算定評価書の開示について

Ｍ＆Ａフィナンシャル・アドバイザリー・サービスの著者でもいらっしゃる公認会計士の澤村八大先生のブログにおきまして、ＭＢＯ等における第三者による株式算定書の開示制度について、感想をお書きになっておられます。ほかのＭ＆Ａ関連のブログでも少し話題になったりしておりますが、「第三者による株価算定評価書」といったものは、実際にバリュエーションに携わる方々にとっても、たいへん興味のあるところのようですね。こういったものは、あまり「教え合いっこ」はなされないようであります。（株価算定の方法といったものは、これだけ人材が流動化した時代においても、企業秘密のようなところがあるのでしょうか？）

ＭＢＯネタにつきましては、当ブログにお越しの皆様方には、おそらく書き手の能力に問題があるようでして、あんまり人気の高い話題ではございませんけれども、もうすこしおつきあいください。（＾＾；；、昨年の１２月１３日に証券取引法の企業情報開示に関する内閣府令等（証券取引法施行令の一部を改正する政令および発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令）が改正されまして、ＭＢＯ等（経営者や親会社が関与するＴＯＢにより、株式非公開化を図る制度）において公開買付けを行おうとする者は、買付届出書の添付書類として第三者作成にかかる株価算定書が要求されることとなりました。したがいまして、ＭＢＯにおける経営者関与会社が、ＴＯＢ価格を決定する際に判断資料とした株価評価書がＥＤＩＮＥＴでも閲覧できるようになったわけであります。（どういった会社のＭＢＯ手続きのものが閲覧可能であるか・・・というところは澤村先生のブログに記載されております）

ただし澤村先生も指摘されておられるように、公表される株価算定評価書は、公開買付届出書を提出した者、つまりＴＯＢをかける立場の方だけでありまして、ＭＢＯの際にもっとも知りたいところの「意見表明者が参考とした第三者作成にかかる株価算定書」については公表されません。（おそらく、これは競合ＴＯＢの場合の株主への情報開示を念頭におかれているものと思われます。ただ昨年１２月に東証もＭＢＯの際の情報開示に関する要請書、「合併等の組織再編、公開買付け、ＭＢＯ等の開示の充実に関する要請について」と題する書面をリリースしておりますが、そのなかでは、ＭＢＯの際における対象企業側の第三者算定評価書も東証への提出資料としては要請されておりますが、公衆縦覧に供されるべき資料には含まれておりません）もし、「賛同のお知らせ」のように、ＭＢＯ対象会社のほうも、意見表明書に第三者による株価算定書の添付が義務付けられたら、なかなか情報開示も充実するのではないでしょうか。とりわけ、澤村先生が感想でお書きになっているように「評価書の中身は、各社さまざまで、それぞれの個性が出ている」といったものでしたら、買付側の第三者と、対象企業の第三者がまったく別個の算定基準を用いているにもかかわらず、どうして対象企業が買付け側の価格に賛同するに至ったのか、そのあたりの経緯を詳細に説明しなければならないと思われます。（また、もしほとんど同じような内容でしたら、逆に公正性が強く疑われる結果になってしまうかもしれませんよね）

たとえば、５月７日に代表者の１００％出資会社による公開買付けによってＭＢＯを行うことがリリースされましたＰ社の場合、Ｎコーディアル社が買付け者側の第三者機関として対象会社の株価算定書を作成しておられますが、Ｎ社はフィナンシャルアドバイザーたる地位にあって、この案件の成功報酬をいただく立場にあるようです。また、算定根拠はこれまでの開示資料と、対象企業の事業計画書によるものであって、特別なＤＤはされないそうです。つまりフェアネスオピニオンではないということですよね。そして、基本は市場株価算定法によるものとして、そこに類似会社比較法、ＤＣＦ法を参考にするといった手法とのことで、直前の株価をもとに評価する、というもののようです。正直申し上げて、素人ながら、なんでこれが公正な価格算定のための資料になるのか、大いに疑問であります。公表しなければならない情報が公表されずに企業側に一方的に存在している状況があって、しかも市場株価を基準に算定する（つまり一般株主に市場株価での売却を強要する）となると、これはけっこう問題になりそうな雰囲気が漂っていませんかね？（もちろん、適時開示すべき情報で、公表していないものはない、ということであればいいわけですが。でも、ＭＢＯをリリースした後に、経営者に競合してＴＯＢを仕掛けるファンドなどが現れないように、企業に有利な情報を公表しないインセンティブというのも働くような気もします・・・）しかも、この評価書を算定した機関が、買付け届出者の代理人として交渉したり、成功報酬を受ける、ということになりますと、交渉成立への大いなるインセンティブが働くわけですから、買付者（＝対象企業）が納得できないような評価内容をそもそも記述するはずがないと思われますが、いかがでしょうか。