非公開会社の少数株主と「非流動性ディスカウント」

2015年4月にこちらのエントリー「中小上場会社の社外取締役が注目すべき最高裁決定（道東セイコーフレッシュフーズ事件）」にて、非公開会社の少数株主が事業再編によって排除される場合、非流動性ディスカウントは適用されるべきではない、とする最高裁決定をご紹介しました。「中小上場会社の社外取締役は」とタイトルをつけましたが、「少数株主を支援する、もしくは少数株主対策を行う企業担当者は」と書いたほうが適切でしたね。ちなみに非流動性ディスカウントとは、非公開会社の株式には（上場会社の株式と異なり）流動性に乏しいため、短期的な現金化は困難であることから、当該リスクに応じた価値の減額を行うことを指しています。

8年前の上記最高裁決定は少数株主が強制的に排除される場合の補償措置としての価格決定申立事件に関するものですが、少数株主側から譲渡承認請求によって非公開会社から任意に退出するケースを扱った事件の最高裁決定が2023年5月24日に出されたようです（最高裁HPの全文はこちらです）。

事業再編によって排除される少数株主の株価算定には非流動性ディスカウントは適用されないが、任意で投下資本を回収する少数株主の株価算定には原則として非流動性ディスカウントは適用される、とのこと。これまで同様の結論に至った下級審決定は（公表されているものとしては）２件ほどありましたが「非流動性ディスカウント適用の有無」について、平成27年最高裁決定の事案との区別を明確にした、という意味では実務的に参考になろうかと思います。

同族会社の紛争案件などに関わっておりますと、少数株主側の株式売却価格で揉めるケースが多いですね。株価算定方法（DCFが主流ではありますが）、マイノリティ・ディスカウント、非流動性ディスカウントあたりが争点となるのですが、「非訟手続」（裁判所が自身の裁量によって価格を決定する）とはいえ、代理人がどれだけ頭を使い、汗をかくかで決定内容が変わる「かなり厳しい案件」だと思います。ディスカウント率が１５％あたりから３０％あたりまで事実認定次第で変わりうるからです。