黄金株と東証の存在意義

黄金株と司法判断のエントリーに、辰のお年ご　さんより、貴重なご意見を頂戴いたしました。ご意見と申し上げるよりも、問題提起と承っておいたほうが適切かと存じます。私は辰のお年ご　さんのような証券取引法に精通された弁護士でもなく、また47thさんのように黄金株の短所、長所を知り尽くしている弁護士でもございませんが、たいへん熱意のこもったご意見をこのブログに残していただいたことに感謝をしつつ、素人ながら、ひとこと意見を述べさせていただきます。

このたびの買収防衛策導入とその開示方法に関する東証の規則案をみておりまして、黄金株を市場を利用して資金調達をはかりたい企業には禁止する、ということに落ち着くことは、現状としては理解できるところであります。ただ、私には理屈から考えてひとつわからないことがございます。

東証が制定する規則の「正当性」はどこからくるのでしょうか。

そもそも、この東証（東京証券取引所）は「法令に基づく自主規制機関」とされていますし、投資家保護を目的として参加者が遵守すべき規則を制定することは間違いないものと思いますので、どっかに規則制定について民主的コントロールが機能すべき「正当性」といいますか「法源」が必要だと思うのですが、この法源はどこに由来しているのでしょうか。このたびは、投資家保護を目的として、あと数年後には金融商品全般の取引、販売に適用されるべき「金融サービス法」が誕生するはずです。そういった横断的に投資家を保護する法律が出来上がるような時代に、証券取引法に定めた有価証券のみを取り扱う自主規制機関が、そのまま存続し続けるためには、いまよりももっと明確な存在根拠が必要になるはずですし、民主的コントロールの要請はいま以上に必要となるのではないでしょうか。

ところで、この「正当性」を考えるにあたって、証券取引法の根拠条文を探ってみますと、内閣総理大臣（金融庁）による免許制度、会員の規律（規則）記載義務、金融庁による是正措置、規則制定、変更にかかる認可権あたりでしょうか。しかしながら、証券取引所の制定に関する組織法上の根拠条文はありませんし（だから自主規制機関となるのでしょうが）認可制である以上は自主的な規則制定権は規定されておりません。東証の制定する規則は、金融庁にお伺いをたてて、そこで認可を受けることによって「かろうじて」その正当性の根拠を保ちうるのではないでしょうか。もちろん、東証が規則を制定することが妥当とされる政策的な根拠（専門性、迅速かつ柔軟性、コストの低廉性）は十分に理解しうるところであります。しかしながら、参加者がこの規則に従わなければならない「正当性」というものが、そのような政策的な理由に基づくものであるならば、東証の規則制定は万能であって、投資家保護と言いながら、投資家によるコントロールの及ばないところで、「これが投資家にとって最善の方法である」と決められてしまうような理屈になってしまわないでしょうか。

そんなに規則に不服であるならば、退場すべきである、との意見もあろうかと思いますが、それは最初から規則がそうなっている、というのであれば成り立ちますが、いままで市場に参加している者に対しては、突然のルール改正であり、「退場すべき」論は成り立たないものと思います。かろうじて、国民による民主的コントロールの及ぶ「政府」に認可を受けることで正当性を維持できる、ということでありましたら、金融庁担当大臣から、その中身についてゴチャゴチャ文句を付けられる、というのも、至極まっとうに思えるのですが。ＥＵ諸国におきまして、５件ほど黄金株が無効と判断されたケースがある、とのご指摘ですが、私も黄金株の導入例が司法判断によって否定される、ということは大賛成であります。これは投資家による事後規制の働いていることですから、ケースごとに黄金株の適用場面が形成されていくことになるわけでして、まさに投資サービス法適用下における民主的コントロールのあり方のひとつだと思います。また、イギリスはすでに２０００年から金融サービス法が適用されており、黄金株導入には否定的とお聞きしておりますが、ＦＳＡの会長やＣＥＯ以下の役員はすべて英国財務省によって任命されるわけでして、組織法上も設立根拠は金融サービス法に正当性があると認識しております。

もし、東証の規則制定権の根拠が薄弱なままで、「黄金株の導入は、市場の将来にとって百害あって一利なし、これは投資家保護に悖るものである。これは市場を熟知している私たちが判断しているのだから」として、民主的コントロールの及ばないところで決定してしまうのが「正しい」ということであれば、会社を熟知している一部の株主が、（株主総会で消却できるものとして、かろうじて株主の意向を反映できるシステムとして）私たちはこの会社にとってだれが株主価値を最大化できるかを決定できるはずであるから、といって黄金株を導入するのが「正しい」と考える場面と、どれほど異なるのでしょうか。

誤解されませぬよう申し上げるところでありますが、私はそれほど積極的に黄金株を導入すべきである、との考えを妄信しているわけではございません。ただ、辰のお年ご　さんが提起された問題について、あらためて考えてみますと、理屈の世界として、東証は規則のなかで、黄金株を否定できる資格があるのだろうか・・・と、逡巡してしまった次第であります。また、どこか大前提のところで、根本的な誤りがあるかもしれまんせんので、どなたかご遠慮なく、ご指摘いただければ幸いでございます。（でも、こんなこと、皆さん考えたことありませんでしょうか？私だけがへんなこと考えているんでしょうか・・・）

このたびは、どうも問題提起、ありがとうございました。