経営統合はむずかしい・・・・（その２）

土曜日（４月１４日）の日経朝刊（近畿版）には、私が社外監査役を務めます企業の合併撤回特集記事がドカーン！！と掲載されておりましたので、私もあまり偉そうなことは言えないのでありますが、同日の新聞にペンタックス社の大株主でありますスパークス・グループ代表者の（ＨＯＹＡ、PENTAX合併撤回に関する）コメント記事が掲載されておりました。ペンタックス社の取締役らは、たとえ直前に事実を知らされたとはいえ、合併に向けた基本合意について承認をしていたのであるから、今頃になって白紙撤回というのは善管注意義務を著しく怠っていると思う、こういった場合は撤回と同時に企業価値向上に向けた代替案を提示すべきだ、とのこと。たしか、白紙撤回に賛同されていたペンタックス社の取締役の方々は、「現在の合併比率のままでは、株主総会における承認が得られないおそれがある」といった理由で、合併に反対されていたと記憶しておりますので、こういった大株主様のコメント内容からしますと、今後どうやって株主の方々に白紙撤回理由を説明すべきか、かなり頭を悩ませることになるのかもしれません。ただ、いちごアセット・マネジメント社が「このままの合併比率では、東京鋼鐵社の実際の企業価値を反映していない」として、多くの株主の賛同を得て合併承認決議を否決した事例もありますので、取締役が少数株主の意向を考慮することも必要なのかもしれませんし、簡単には善管注意義務を怠った行動かどうかは判断できないものと思われます。

先日の「経営統合はむずかしい・・・」のエントリーでも書きましたが、私自身も合併統合に向けての情報管理を経験したうえでの感想ですが、昨年12月21日にリリースされましたペンタックス社の合併統合に向けての基本合意のお知らせ　によりますと、すでにＨＯＹＡとペンタックス社双方において、企業価値の算定が行われており（ＵＢＳ証券およびモルガン証券が公正な第三者として算定）、合併比率も同時に発表されておりますが、ほとんどの役員も知らされていない状況で、合併比率まで決められてしまうような企業価値算定というのは可能なんでしょうかね？役員や従業員の協力なしに、詳細な財務および法務ＤＤ（デューデリジェンス）はできないはずでしょうから、おそらく外部に公表してもいいような財務情報によって企業価値算定がなされているはずですし、たとえ公正な第三者機関による双方の企業価値が決定されたとしましても、相手方企業の企業価値算定を承認するためには、さらに詳細なＤＤの結果を待たなければ合併比率など、（それこそ株主代表訴訟のリスクをかかえることになってしまい）承認できないのではないでしょうか。ということで、私の（誰が考えてもわかりそうな）理屈によりますと、この12月21日の合併比率決定までの経過というものが、いったいどういった交渉がなされてきたのか、というところが明らかになりませんと、とうてい「現経営陣の善管注意義務」の中身を議論することが困難ではないか、と思う次第であります。

もちろん、ペンタックス社の取締役の方々は、はじめて統合計画を知らされた役員会の席上で、「ちょっと時期尚早ではないか」と異議を述べるべきだったのかもしれませんが、そこで大きな懸案事項（インサイダー取引規制）が出てくるわけであります。もうすこし、合併比率が適正かどうか、調査を進めてから発表したいのはヤマヤマではありますが、そうなりますと、今度は社内から逮捕者を出すリスクを抱えることになってしまいます。（以前のエントリーでも話題になりましたが、少なくとも、この時点ではインサイダー取引に該当するような「重要事実」はすでに発生していることになります。）ペンタックス社のリスクマネジメントとしましては、どういった経緯でここまで合併統合の話が進んできたのかはわかりませんが、とりあえず基本合意の公表については、その場で知らされた取締役の方々としましても、合意せざるをえなかったことも十分推察されるのではないでしょうか。また、白紙撤回したことにつきましても、たしかに株主、従業員に対して、合併を撤回するに値するだけの企業価値向上策を提示する必要があることはそのとおりかもしれませんが、現在の株主の利益を毀損するような合併比率による統合を阻止することを優先するのもまた、取締役にとっての善管注意義務を尽くすべき行動だと思います。（将来の企業価値が向上するためであれば、どんな合併比率であっても統合すべき、とはならないはずです）ひょっとすると、企業価値向上策を検討するより先に、ＨＯＹＡよりも他に経営統合に適した相手方を見つける努力をすべきかもしれませんし、また配当政策やＩＲ活動によって、実際の株価をもう少し高めるような施策が検討できるかもしれません。4月下旬には、ＨＯＹＡ社におきまして、ＴＯＢに出るかどうか、最終判断をされるようでありますが、それまでに「広い意味での統合」を含めて、両社がどのような方向で協議を続けていかれるのか、誰のどのような利益を最大限尊重される意向なのか、これからも注視しておきたいと思います。ただ、現実には、株価を乱高下させたことは事実であり、一般の株主様にはご迷惑をかけることになるわけでありますから、このあたりの問題は、M&Aと企業コンプライアンスが交錯する場面として、非常に判断がむずかしいところであることは間違いなさそうであります。

経営統合はむずかしい・・・・

先日、エディオンとビッグカメラとの経営統合撤回に関するエントリーをアップいたしましたが、皆様すでにご承知のＰＥＮＴＡＸ社の取締役会内紛による統合白紙撤回の問題も、エディオン社の事例同様、企業統合の難しさを物語っているようです。ところで、マスコミの報道で興味深いのは、４月１０日に予定されておりますHOYA社の臨時取締役会が何を決議するか、といった見通しにつきまして、日経、朝日、読売、産経は、ＴＯＢによるペンタックス株式取得を正式に決議する見込み、としているのに対して、毎日だけが合併協議継続を決議して、ＴＯＢを正式に決定するのは先送りする見込み、としています。（さて、１０日のHOYAの取締役会は一体何を決議するのでしょうかね？私はなんとなくですが、毎日新聞ニュースの予想のほうが当たっているような気もしますが・・・・）

もうひとつ、マスコミの報道で気になりますのは、昨年12月に統合に関する基本合意の発表があった後、どういった理由で統合白紙の声が出てきたのか、合併比率に関する大株主の不満からなのか、社員による統合に伴う事業整理への不満からなのか。ひょっとすると、もっと現実的な「取締役間における確執」によるものなのか。（ちなみに、昨年12月の「統合に関する基本合意」に関するリリースを読みますと、合併後の会社のボードにペンタックス側で残る取締役は２名とされていますので、社長を含む合併推進派の２名の取締役が就任する予定だったのかもしれません。そうなりますと、確執があっても不思議ではないでしょう。）基本合意の承認を得るＰ社取締役会の直前まで、ほとんどの取締役には合併に関する事実が知らされていなかったということですので、本格的なＤＤ（デューデリジェンス）はリリースの後で開始されたと思われますし、Ｐ社側の社員ら、多数の取締役らの「合併比率に関する不満」が中心的な理由なのかもしれません。しかし、だからといって（先日のエントリーでも書かせていただきましたが）ＰＥＮＴＡＸ社の社長としましては、インサイダー取引の大きな危険を抱えながら、のんびりと根回しなどはできるはずもありませんので、ある程度合併準備に関する情報管理的手法についてはやむをえないもののようにも思います。

しかし、不思議なのは昨年１２月の基本合意のリリースであります。どうして、この時点で細かい合併比率が算定できるのか、そのあたりは私にはナゾであります。Ｐ社側としましても、この基本合意をリリースする前日までは、合併推進派のおふたりの取締役しか合併の話は知らなかったはずであります。そんな状況のなかで、どうしてこういった合併比率が算定できるのでしょうか。（ということで、明日10日の様子をまた注目してみたいと思います）